INTRODUCCIÓN
Desde que se abandonaron los tipos de cambio fijos hace casi 30 años el tema de la elección del sistema monetario se ha vuelto más compleja. La creciente tendencia hacia la integración ofrece nuevas realidades que obligan a replantearse la conveniencia de ciertos regímenes monetarios para alcanzar los objetivos de desarrollo económico de cada país.
Uno de los sistemas que cada vez es más considerado es el de la plena dolarización. Bajo este sistema, un país abandona oficialmente su propia moneda y adopta como moneda de curso legal la de otro país, en el caso más común, el dólar estadounidense.
Es sabido que el uso del dólar u otra moneda principal está más o menos generalizado en la mayoría de los países en desarrollo, sobre todo en los contratos financieros. Sin embargo, por plena dolarización se entiende un paso más: desde la utilización puntual y limitada al empleo oficial y total de la moneda extranjera en todas las transacciones.
En 1999 el presidente de la Argentina, Carlos Menem, propuso por primera vez la dolarización como solución para los continuos problemas que atravesaba el país en materia de política económica. En enero de 2000, Ecuador, país que estaba atravesando una grave crisis económica y política, adoptó el dólar como moneda de curso legal. Destacados economistas han comenzado a sostener y defender que casi todos los países en desarrollo deberían dolarizar sus economías, y hasta se ha instado a algunos países industriales a que lo consideren para sus propias economías.
Inclusive en nuestro país en la actualidad se escucha hablar de la dolarización cada vez más frecuentemente. Ante la eventualidad de un fracaso de otro tipo de medidas como la ley de Déficit Cero para reducir el riesgo país, y con ello la recesión y el desempleo, se la ve como una alternativa más plausible que la devaluación.
Valorar las ventajas y los inconvenientes de la plena dolarización se complica debido a una falta casi absoluta de experiencia histórica. Panamá es el único país que ha utilizado una moneda extranjera—el dólar— como moneda de curso legal, y es un país más bien pequeño que mantiene estrechas relaciones históricas, y gran dependencia política y económica con Estados Unidos. Incluso si hubiera más casos de países para estudiar, tendrían que haberse producido durante períodos más largos que los que se acostumbran para evaluar las opciones monetarias y cambiarias. Es así porque la dolarización es casi permanente y algunas de las ventajas sólo se obtienen a largo plazo.
Diferencias entre dolarización y convertibilidad
Cuando hablamos de las implicancias de la plena dolarización en general lo hacemos en comparación con el régimen de convertibilidad dado que es el sistema vigente en nuestro país, y por ende, la referencia que debemos tener en cuenta al considerar sus ventajas e inconvenientes.
Las diferencias entre un régimen de convertibilidad o caja de conversión y la dolarización son pocas pero importantes. La característica principal de la dolarización es que es de tipo permanente, o casi. Dar marcha atrás a la dolarización es mucho más difícil que modificar o abandonar un régimen de convertibilidad. De hecho, una de las mayores ventajas que tiene la dolarización es su credibilidad, y ésta se deriva precisamente del hecho de que se toma una decisión casi irreversible.
Al adoptar plenamente la dolarización se pierden los ingresos que produce el señoreaje, mientras que no ocurre así en el régimen de convertibilidad. Sin embargo, el país que dolariza su economía elimina completamente el riesgo de devaluación cambiaria y, de esa manera, obtiene tasas de interés más bajas para sus empréstitos en el exterior.
Cuantificar el ahorro potencial que significan las tasas de interés más bajas resulta bastante complejo, pero el costo de la pérdida del señoreaje puede calcularse aproximadamente. Los efectos importantes sobre la estabilidad económica y la integración en la economía mundial no pueden medirse, mientras que abandonar la posibilidad de devaluación es costoso para algunos países y de valor insignificante para otros. Por último hay que tener en cuenta las repercusiones de una menor participación del Banco Central como prestamista de última instancia y como garante del sistema financiero.
En el análisis que se presenta seguidamente se examinan estas cuestiones en más detalle.
VENTAJAS E INCONVENIENTES
La prima de riesgo
El atractivo principal de la plena dolarización es que elimina el riesgo de devaluación fuerte o repentina del tipo de cambio. Una ventaja inmediata que produce la eliminación del riesgo de devaluación es que reduce la prima de riesgo que paga el país sobre los empréstitos del exterior (riesgo país). En consecuencia, tanto el gobierno como los inversores privados pagarán tasas de interés más bajas. Con tasas de interés más bajas se reduce el costo del servicio de la deuda pública y se alienta que la inversión y el crecimiento económico sean más elevados.
Lo que comúnmente se considera como riesgo país puede descomponerse en dos partes. Por un lado está la prima de riesgo de devaluación, que es la que refleja la posibilidad de que el país cambie el tipo de cambio fijado, en nuestro caso, la paridad de uno a uno con el dólar. Por otro lado tenemos la prima por riesgo soberano que es la que muestra la probabilidad de que un país simplemente no honre su deuda, o como también se dice, que caiga en default.
Con la dolarización, desaparecería el recargo o prima de las tasas de interés por riesgo de devaluación, pero persistiría la prima por riesgo soberano, con lo cual la disminución en el riesgo país no sería tan significativa como pudiera esperarse en un principio.
Señoreaje
Se denomina señoreaje a la utilidad que percibe la autoridad monetaria por emitir una pieza cuyo valor intrínseco es inferior al nominal. Es decir, la autoridad monetaria tiene el derecho de imprimir trozos de papel (billetes) o piezas de metal (monedas) cuyo costo de fabricación es ínfimo comparado con su valor en el mercado. Habitualmente se deja de lado el reducido costo de imprimir el papel moneda, y por señoreaje se entiende sencillamente el incremento en la masa de dinero en efectivo.
El país que adopta una moneda extranjera para que tenga curso legal sacrifica el derecho de señoreaje, es decir, las utilidades que percibe la autoridad monetaria por el derecho de emisión de moneda. El costo inmediato de perder ese derecho de emisión puede ser considerable y continúa con carácter anual.
La dolarización afecta a dos tipos de pérdida de señoreaje. La primera es el costo inmediato sobre la «masa» de moneda pues, a medida que se introduce el dólar y se retira de circulación la moneda nacional, las autoridades monetarias tienen que comprar el volumen de moneda nacional en poder del público y los bancos, devolviéndoles de hecho el señoreaje que se ha ido acumulando con el tiempo. En segundo lugar, las autoridades monetarias pierden las utilidades del señoreaje futuro que produce la circulación de nueva moneda emitida cada año para satisfacer el incremento de la demanda de efectivo.
En el caso de Argentina, el primer costo de la dolarización, o retirada de efectivo en circulación, sería de unos US$ 13.000 millones de moneda nacional o aproximadamente el 4% del producto bruto interno (PBI). Además, la pérdida de señoreaje que representa el incremento de la demanda de efectivo ascendería aproximadamente a otros US$ 300 millones al año, o alrededor del 0,1% del PBI.
De producirse la dolarización Estados Unidos obtendría un incremento del señoreaje, ya que aumentaría la demanda de dólares por parte de nuestro país. En consecuencia, se plantearía la cuestión de que las autoridades estadounidenses compartieran todo o parte de ese ingreso adicional por señoreaje. Aunque Estados Unidos no ha suscrito ningún acuerdo con Panamá ni con ninguna otra economía legalmente dolarizada, en el Senado norteamericano se han presentado algunas propuestas que prevén legislar el reembolso del señoreaje, entre otros motivos porque la dolarización, particularmente en América Latina, es una circunstancia que EEUU considera deseable, y por ende, susceptible de ser fomentada.
Estabilidad
Además de elevar el costo de los empréstitos para los países en desarrollo, las crisis monetarias perturban gravemente la economía de un país. La mayoría de los países gravemente afectados por las crisis recientes tuvieron que devaluar y dejar flotar su tipo de cambio. Incluso un país como Argentina, que había establecido un sistema de convertibilidad, sufrió fortísimos ataques especulativos que, si bien pudieron resistirse con éxito, golpearon gravemente la situación económica.
La dolarización no elimina el riesgo de una crisis externa, pues los inversores podrían huir debido a deficiencias en la situación fiscal del país o a la debilidad del sistema financiero. De todos modos, la dolarización ofrece el compromiso de que las expectativas del mercado sean más estables, pues eliminándose el riesgo cambiario se tiende a limitar la incidencia y la magnitud de las crisis y los casos de contagio.
Comercio y mercados financieros
Un argumento poderoso, aunque también a largo plazo, a favor de la dolarización legal es que facilita la integración económica con el resto del mundo y hace más difícil aislar al sistema financiero nacional. Posiblemente la dolarización establezca una base firme para la solidez del sector financiero y de esta manera fomente un crecimiento económico fuerte y sostenido. Se sostiene que este sistema se percibe como un cambio institucional irreversible hacia condiciones de baja inflación, responsabilidad fiscal y transparencia.
Es más, puede que la dolarización contribuya a una mayor integración económica de lo que sería posible con Estados Unidos. Este argumento es particularmente relevante a la hora de considerar la iniciativa norteamericana para crear una zona de libre comercio en toda América.
Opción de salida
Con la plena dolarización, un país cede completamente el control sobre la política monetaria y cambiaria. Esta situación podría parecer idéntica a la que se presenta bajo el régimen de convertibilidad, pues un país que adopte esa modalidad no puede devaluar. Sin embargo, y aunque sólo sea en circunstancias excepcionales, la convertibilidad ofrece un resquicio para abandonar el tipo de cambio fijado. Tanto es así, que el objetivo principal de la plena dolarización es eliminar ese riesgo de devaluación.
Los grandes shocks en la economía mundial, como pueden ser una fuerte alza del precio del petróleo o la caída del precio de un importante producto de exportación (cereales, por ejemplo), quizás exijan que los países devalúen. De lo contrario, tendrán que absorber estos shocks mediante salarios nominales más bajos y ajuste de los precios internos. Puede que entonces sea inevitable una recesión importante, sobre todo en las economías con fuertes regulaciones en los mercados laborales.
Sin embargo, en los países cuya economía está tan dolarizada que la moneda de Estados Unidos es frecuentemente la unidad de cuenta que se emplea de hecho, la devaluación conducirá rápidamente a un incremento de los precios internos, lo que limita la eficacia de la medida. Es por esto lo que la Argentina decidió adoptar en su momento un régimen de convertibilidad.
Otro argumento para evitar la devaluación en un país como Argentina es el alto grado de dolarización de los activos financieros: 64% de los depósitos, 71% de los créditos, 97% de la deuda pública, etc. Si tanto el sector público como el privado se endeudan en dólares, la devaluación empeora gravemente la situación de sus balances, dado que sus pasivos, y por ende los intereses que pagan por ellos aumentan en la misma proporción de la devaluación, mientras que existen ingresos que se perciben en moneda local que difícilmente puedan ser incrementados en la misma forma. Esta situación puede llevar a una cesación de pagos generalizada, fuga de depósitos, falta de financiamiento en todos los sectores y muy altas tasas de interés.
En consecuencia, en las actuales circunstancias la devaluación como opción de política económica puede acarrear un costo prohibitivo, mientras que pasar a la plena dolarización no sería tan costoso y no significaría perder una herramienta de política importante.
Función de prestamista de última instancia y estabilidad del sistema financiero
Si bien la plena dolarización elimina la vulnerabilidad del sistema bancario ante el riesgo de devaluación, no por ello desaparecen todas las causas que pueden provocar una crisis en el sistema financiero. Si se produce una corrida de depósitos, la situación de plena dolarización podría muy bien ser un obstáculo para la función que el Banco Central tiene como de prestamista de última instancia y, así, la respuesta que puede brindar ante una situación de urgencia en el sistema.
La dolarización no impide la capacidad de la autoridades para ofrecer al sistema liquidez a corto plazo o acudir en ayuda de los bancos que atraviesen dificultades. El servicio estará disponible siempre que el banco central (o la institución que le sustituya) aparte con antelación los fondos que hagan falta o negocie quizá líneas de crédito con los bancos internacionales.
En cambio, el gobierno pierde cierta capacidad para reaccionar ante una retirada súbita de depósitos bancarios en todo el sistema. En caso de pérdida generalizada de confianza, las autoridades no podrían garantizar la totalidad del sistema de pagos ni respaldar completamente los depósitos bancarios.
En definitiva, la capacidad de imprimir dinero si hace falta es lo que permite que un banco central garantice plenamente este respaldo (en moneda nacional) en cualquier circunstancia. Si la capacidad de imprimir dinero desaparece, surgen limitaciones en la función de prestamista de última instancia. Un país con una economía plenamente dolarizada que ya haya gastado sus reservas en divisas para rescatar la masa de moneda nacional podría muy bien carecer de recursos que le permitan reaccionar.
En un régimen de convertibilidad como el argentino solo puede emitirse dinero únicamente en la medida en que acumulen reservas, por lo que las autoridades monetarias están casi tan limitadas como lo estarían las de una economía dolarizada. Sin embargo, en casos de crisis, las autoridades se conceden un cierto margen de flexibilidad para emitir dinero que no está plenamente respaldado, en parte para poder hacer frente a las crisis bancarias.
Por ejemplo, en el caso del ataque contra el peso durante la crisis «del efecto tequila» que ocurrió en 1995, las autoridades monetarias argentinas pudieron aumentar la entrega de dólares en efectivo y facilitar crédito en dólares a los bancos que los necesitaban para mantenerse a flote reduciendo temporalmente la cobertura en reservas fijada para la base monetaria.
De todos modos, en el régimen de convertibilidad el margen de flexibilidad ante situaciones de pánico bancario es limitado. Es más, aún sin las restricciones que impone un sistema de convertibilidad, la capacidad de un banco central para encontrar salida a una crisis financiera recurriendo sólo a imprimir más dinero también es limitada. Inyectar liquidez en el sistema bancario para evitar que quiebre puede que sólo conduzca a mayores presiones sobre las reservas de divisas o el tipo de cambio.
Conclusiones
En resumen, las ventajas e inconvenientes principales de la dolarización son:
Ventajas
- La dolarización evita las crisis monetarias y de balanza de pagos. Sin moneda nacional no hay posibilidad de una depreciación fuerte, ni de salidas súbitas de capital motivadas por el temor a una devaluación.
- Se obtiene una integración comercial más estrecha con las economías estadounidense y mundial ya que se asegura la estabilidad de los precios en dólares.
- Con la dolarización, y al rechazar claramente la posibilidad de la emisión monetaria, y con ello la amenaza de la inflación, se tiene la oportunidad también de robustecer las instituciones financieras y de crear condiciones favorables a la inversión.
- Es probable que exista resistencia política a abandonar la moneda nacional, un símbolo de identidad, para escoger la de otro país.
- El derecho a emitir moneda otorga al gobierno ingresos por señoreaje. Ese ingreso lo pierde el país que dolariza y lo recibe Estados Unidos a menos que decida compartirlo.
- El país que dolariza su economía cede toda posibilidad de tener una política monetaria y cambiaria autónoma, que incluyen el recurso al crédito del banco central para facilitar liquidez al sistema bancario en situaciones de dificultad, aunque bajo el régimen de convertibilidad vigente en la Argentina, la situación es bastante similar.
- Es una decisión casi irreversible. Una vez implementada la dolarización es prácticamente imposible volver a contar con una moneda nacional.
Es probable que los beneficios para un país como el nuestro, en el plano comercial, en principio no sean tan significativos a menos que este sea un primer paso hacia una integración estrecha con el mercado norteamericano, como podría suceder en el caso de concretarse la creación del ALCA (Área de Libre Comercio para las Américas). En este caso la dolarización se convierte en una herramienta más valiosa, ya que asegura la estabilidad de los precios de la economía, situación ampliamente beneficiosa para el incremento del comercio.
Por otro lado, al estar considerada una economía emergente, la Argentina se encuentra expuesta a los flujos de capital volátiles en el mercado internacional, que a su vez son influidos por la percepción del riesgo por parte de los inversores internacionales. En ese sentido puede que el nivel de confianza elevado del que gozan las economías dolarizadas le sea beneficioso.
Finalmente, en una economía que ya esté muy dolarizada de hecho como la argentina, el ingreso que produce el señoreaje es reducido. Además, los activos que mantienen bancos y empresas hacen que la devaluación sea financieramente arriesgada y que el tipo de cambio no sirva como instrumento de política porque los precios «se pegan» al dólar. En estos casos, puede que la dolarización ofrezca más ventajas que inconvenientes.
En definitiva cuando hacemos el análisis en cuanto a dolarizar o no, estamos limitándonos a un debate académico con resultados y consecuencias que quedan en el plano hipotético, dado que no hay ejemplos prácticos valorables para tener en cuenta.
Evidentemente cualquiera de las alternativas que resolvamos adoptar tendrá como condición sine qua non aspectos a ser cumplidos de manera obligatoria e inapelable y ellos son:
- autoridad moral y política para tomar decisiones
- honradez, honestidad, claridad y firmeza en cuanto a sus objetivos e implementación.
Bibliografía
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